SQ: 優秀的增長但受制於收購因素

  • 增長: ******
  • 估值: *****
  • 競爭力: *****
  • 7*為最高
  • Square(SQ) 的業務有兩大範疇: Seller即是為商戶而設的收帳終端機及相關軟件,Cash App即是類似Paypal, Payme的個人理財及交易apps,可以用作peer to peer轉帳。Cash App具有發展Fintech的憧憬,是未來的增長重點,預料其貢獻很快會高於Seller。
  • 分析SQ較適合以gross profit(毛利)作主要的parameter。原因是營業額中,有很多來自cash app作為交易bitcoin平台的貢獻。例如,20年第二季的46.8億美元revenue 中,有近60%來自bitcoin平台相關交易。bitcoin交易谷大公司的營業額,第二季revenue 按年增長143%,扣除bitcoin交易貢獻後,按年增長實為87%。然而,bitoin平台交易的毛利率很微薄,較其他業務低很多。聚焦gross profit能更合適反映公司情況。
  • SQ公佈的財務數據很繁瑣,若聚焦分部毛利列出,便容易理解得多。Cash App-Bitcoin的波動很大及很受幣市影響,加上毛利貢獻低,大可假設為往後平穩增長。Cash App核心業務明顯上了擴張軌道,在功能擴展下用戶stickiness正在build up,目前仍是增長爆發期。目前每季增長約7000萬美元營業額的步伐大有機會維持,即未來的按季增長可達13%/14%。而去年第4季有些落差致比較基數低,展望今年第4季cash app core 的按年增長有加速的驚喜空間。到今年第4季cash app core的貢獻應能超越傳統的seller業務。展望22年cash app core的增長可維持在45% 至 50%以上。
  • Seller 於第二季有突破性的增長加速,按年gross profit增長達85%。疫情解封只是其中因素,mid market客戶群增加以及更多value added 軟件也是重要推動力。較保守地預測下半年seller只有單位數的按季(qoq)增長,在第二季提高比較基數下,今年下半年的按年(yoy)增長仍可達45%水平。
  • 預計今年的毛利增長可達69%,在新功能推出以及用戶stickiness累積下,22年很大會維持45%的增長。公司的利潤率第二季明顯改善,明年的經調整利潤率有機會擴濶至10%以上。公司目前的25倍市值對毛利是相對合理。影響公司股價近日相對走弱的,除了bitcoin市場波動外,便是SQ早前宣佈收購Australia 的網購消費融資公司Afterpay( Square agrees to buy Australia’s Afterpay for $29B in stock (NYSE:SQ) | Seeking Alpha)。這個收購固之然有協同效應,但中期而言,SQ會幾乎全以發新股收購Afterpay,造成攤薄效應,加上Afterpay財務數據於增長及breakeven上不及Square,中短期而言會對SQ購成負累。

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